資料來源：轉載自破產法快訊微信公眾號
文章來源：《危困企業并購藝術》，法律出版社2017年版
作者：鄭志斌，北京大成律師事務所高級合伙人，北京市破產法學會副會長
五、破產并購投資的類型
破產并購投資并不易一種單一化的投資模式，結合交易成本、時間、利益相關方的合作程度和潛在的交易風險等因素，投資者可以選擇不同的交易方式。根據不同的劃分標準可以將破產并購區分為不同類型：
（一）投資人的類型
根據投資意圖的不同，可以將破產并購投資人分為財務投資人與戰略投資人。財物投資人意圖通過投資行為取得經濟上的收益，在適當的時候進行套現，關注短期利益；戰略投資人致力于增強企業的核心競爭力和創新能力，拓展企業產品市場占有率，謀求獲得長期利益回報和企業的可持續發展。從投資行為特征的出發，可以將破產并購投資人分為主動型投資人和被動型投資人。按照投資期限的不同，破產并購投資人分為遷徙式投資人與筑巢式投資人。遷徙式投資人的投資期限較短，投資人追求短期回報，筑巢式投資人，投資的目的通常是為了通過恢復企業的生產經營以獲取長期收益，投資期限較長。
（二）投資標的的類型
投資者并購困境企業，可以通過購買困境企業的股權、債權、資產方式實現投資目的，因此從投資人投資的標的不同可以將破產并購劃分為股權式投資、債權式投資以及資產式投資三種類型。
1、股權式投資
股權式投資，是指投資人通過投資取得困境企業的股權，投資人可以購買困境企業股東的股票，也可以認購困境企業新增發的股票。
（1）投資方式
股權式投資的投資方式包括存量調整、增量式取得以及債轉股。存量式調整是指對已有的困境企業股權實行重組或再配置，增量式取得是指通過收購股權增加持有的困境公司的股權，債轉股則是指在滿足一定條件的情況下，投資人對困境企業享有的債權轉變為對困境企業的股權。
（2）利弊分析
通過股權式投資，投資人可以獲得目標公司的股權收益，享受目標公司的殼資源優勢。但是，投資人作為困境企業的股東對企業的債務需要以出資額為限承擔連帶責任，在破產并購中，由于盡職調查時間有限，投資人的股權存在因困境企業債權債務而受不利影響的風險，在投資人持有的目標公司股份數量有限情況下，其在困境企業中的話語權十分有限，在有關困境企業的重大決議中不能夠充分表達自己的意愿。此外，股權式投資還面臨稅務、人員方面的風險。
2、債權式投資
債權式投資中，在公司進入重整程序之前或者重整過程中，投資人以較低的價格收購其它債權人的債權，然后按照重整計劃受償，以期獲取清償比例提高的差價。
（1）投資方式
債權式投資方式包括低價購買垃圾債券以及DIP融資，低價購買垃圾債券，是指投資者購買信用評價甚低的企業所發行的債券，以期獲得高于其它債務工具的利息收益，高收益對應高風險，因此投資垃圾債券的風險也高于投資其它債券；DIP（debtor in possession）即“占有中的債務人”，DIP融資是指進入重整程序后，經債務人申請，法院批準其直接從外部得到獨立于重整公司現有資產之外的融通資金，也即進入重整程序以后，投資人對困境企業進行融資。
（2）利弊分析
通過債權式投資，投資人可以成為主要債權人，債權地位相對穩定，可以通過行使債權人的權利影響和決定重整中的重要問題。
另一方面，債權式投資模式下，重整程序中，為了挽救困境企業，實現企業的新生，通常在重整方案的設計中會對各種債權進行不同程度打折，因此投資人需要面臨其債權被打折的風險；當困境公司重整失敗轉入破產清算程序時，企業資不抵債的情況十分嚴重，DIP融資作為共益債務，存在不能全額受償的風險。
3、資產式投資
資產式投資是指投資人通過支付對價的方式取得困境企業的全部或部分資產，而不取得困境企業的股權，投資人與困境企業保持各自獨立的法律人格。
（1）投資方式
資產式投資模式下，投資人可以通過參加困境企業相關資產的拍賣活動進而取得相應資產的所有權，投資人也可以通過與困境企業達成關于資產轉讓的協議取得困境企業的資產。
（2）利弊分析
資產式投資模式下，投資人只需關注資產本身的債權債務，對相應資產展開調查，不需要關注困境企業整體的債權債務情況，購買資產不受困境企業資產負債影響。
但是，在資產式投資中，因為投資人與困境企業保持自己獨立的法律人格，投資人無法利用困境企業的殼資源優勢，比如說困境企業的上市資格、特殊的營業資質等。
（三）投資路徑的選擇
在當前的經濟環境下，困境企業為投資者提供越來越多具有吸引力的機會。相對于傳統的并購領域，破產并購為投資者提供了各種不同的交易選擇。
1、新資本注入
在這種背景下，困境企業需要新的資金來維持經營，但當前的股東或貸款人不能或不愿為其提供資金。這時投資者可以以一個商定的價格購買目標公司新發行的股份，為其提供新資金，或者以實物或技術出資等形式成為公司的新股東，同時稀釋當前股東的股權。
2、法庭外重組
法庭外重組是公司、債權人、股東以及投資人在法庭外的協商解決程序，是沒有司法干預下的市場主體之間的協商。
法庭外重組的優勢在于這種投資方式尊重當事人意思自治，減少司法干預，更加靈活。可以最小化交易成本，對企業的影響也有限，并且若交易失敗對公司的損失也有限。若上市公司重組失敗，其只需履行相應的信息披露義務，并承諾在股票復牌之日起3個月不再籌劃重大資產重組事項即可。
但是，法庭外重組也面臨難以克服的障礙，包括重組難以解決司法執行對資產安全的威脅，困境企業因治理結構不健全無法有效主導重組，在債權人人數過多或償債條件過高時難以達成重組協議，以及由于法庭外重組耗時較長無法在短期內實現挽救困境企業的目的，并且，由于協議不具有對外效力，存在債務關系清理不徹底的可能性。
針對以上障礙，法庭外重組適合于利害關系人少且情況較為簡單、債務結構簡單以及訴訟、仲裁較少的困境企業。佳兆業的債務重組就是采用的法庭外重組模式。
3、法庭內重整
法庭內重整是在法院的主導和監督下，調整債務人、債權人、股東及其它利害關系人之間的權利義務關系的司法程序。重整程序的目的是為了拯救具有持續經營價值但陷入危機的企業，投資者可以通過資助企業的重整計劃的方式進行并購。
通過重整計劃進行收購，投資者可以避免競爭性的拍賣程序。出售交易由管理人主導，法院監督，可以避免被認定為惡意，最小化交易成本。
但是，重整程序的程序性強，缺乏靈活性，同時法院的“強制裁定”可能成為雙刃劍。重整程序的交易成本較大，耗時較長。并且為了保證重整計劃的公平可行性，需要所有債權人進行投票或法院的批準。若重整失敗，公司將走向破產清算。但對于意圖并購公司的投資者和意圖為重整企業募集資本的人來說，重整可能是一個有用且必要的程序。
針對在解決困境后有復興的可能、利害關系人眾多且情況復雜、債務結構復雜以及可能有較多的訴訟、仲裁纏身的困境企業通過破產重整程序更容易實現重組目的。法庭內重整類型包括：實體存續式重整、資產出售式重整、清算式重整以及合并重整。
信達公司收購嘉粵集團便是通過法庭內重整解決嘉粵集團的經營困境。嘉粵集團因不能清償到期債務，在2012年12月12日法院裁定進入重整程序，經過五次債權人會議，2014年6月5日，法院裁定批準嘉粵集團重整計劃并終結重整程序，解決了企業的經營困境。
4、預重整
預重整將法庭外重組與司法重整的結合，投資人并購困境企業可采用預重整的方式，通過在破產申請前與困境企業進行談判并達成重整計劃，破產程序只要法院對事先達成的交易進行批準。
預重整兼具法庭外重組與法庭內重整的優勢，尊重當事人的意思自治，由于協議已經得到大部分債權人的同意，預重整是收購財務困境企業的一種高效方式，其可以避免破產程序中經常出現的失控局面，約束少數不同意接受重整計劃的債權人。
但是，預重整目前缺乏立法的正式承認和明確規范，同時適用的企業類型時分有限，在進入司法重整程序以前需花費大量的時間成本進行各方之間的談判。
夏新電子重組就是典型的預重整案例，夏新電子陷入困境并沒有直接進入重整程序。進入重整程序以前，夏新電子與象嶼集團就重組的相關事宜達成協議，再通過重整程序解決夏新電子的債權債務問題，而后象嶼集團再進行重大資產重組，實現夏新電子的脫胎換骨。
5、破產清算
破產清算也是一種重要的并購方式，困境企業向法院提出破產申請，清算由管理人主導。清算通常由兩部分組成，第一部分是提出和完成破產程序，第二部分是由管理人將資產出售給購買者。
由于破產申請本身就會導致公司價值的減損，加之清算的時間迅速，競拍人有限，企業的資產和價值往往以地域市場的價格被出售，又稱為“清倉大甩賣”，同時破產清算程序中的拍賣是在法院主持下進行，司法保障力強、成功率高，法律后果明確，歷史問題清理更加徹底。
但是，破產清算要求嚴格按照法律規定的程序進行，缺乏靈活性。企業價值貶損的可能性大，投資者若想找人承擔陳述保證和交易后的責任，破產管理人不會承擔。并且由于競爭性拍賣程序，只有最優出價者才能獲得資產。
如果困境企業債務繁重且失去復興能力、利害關系人較多且復雜以及可能有較多的訴訟仲裁纏身，則適宜采取破產清算的途徑，解決債權債務關系。
6、ABC
ABC（assignment for the benefit of creditors，以下簡稱“ABC”）：在A B C中，出售者將其資產交由第三方（受托人），由其負責出售資產，將所得減去托管費用后分配給債權人。
（四）投資節點的選擇
破產并購開始的時點不一樣，一方面，投資者獲取困境企業信息的渠道有限，企業陷入困境的信息并不能立即被投資者知悉，另一方面，投資者獲得企業陷入困境的信息后并不會馬上作出并購的決定，因此不同的案件中破產并購開始的時間并不相同。破產并購可以發生在進入破產程序前也可以發生在破產程序進行中甚至破產程序終結后，發生的節點不同，投資的風險也存在差異。
1、進入破產程序前
在進入破產程序之前，投資人可以通過投資股權、債權或資產的方式實現破產并購。這三種投資方式下投資人的投資行為都存在一定的風險：
（1）投資股權的風險
一方面，當困境企業的破產申請不被法院受理時，企業股價存在持續走低的風險，投資人收購的企業股權將持續貶值；另一方面，困境企業的股權存在因訴訟而被強制執行的風險，直接導致投資人的持股數量減少甚至為零。
（2）投資債權的風險
困境企業進入破產重整后，經債權人會議通過并經法院裁定批準的重整計劃中關于債權人的清償方案存在對債權打折的可能，投資人債權存在清償率低于購買債權價格的風險。若投資人購買困境企業的債權屬于擔保債權，因擔保物價值損益或存在權屬糾紛的風險，投資人的擔保債權的實現存在風險。當投資人購買的困境企業的債權份額過低，在相關的決議中缺少話語權，不能實現保護自己債權的目的。
（3）投資資產的風險
進入破產程序后，因投資人購買困境企業資產存在構成欺詐性轉移的嫌疑，可能被管理人行使撤銷權追回的風險，此時投資人購買資產的價款轉變為公司的普通債權，存在不能全額清償的可能。同時，當投資人購買的資產上存在抵押或其它權利瑕疵時，投資人對資產的所有權將受到侵害。
2、破產程序進行中
進入破產程序后，破產并購可能發生第一債權人會議前，也可能發生在第一次債權人會議后。若破產并購發生在第一次債權人會議前，投資人的投資行為存在無法獲得法院批準的風險；若破產并購發生在第一次債權會議后，符合投資人利益的重整計劃存在無法獲得法院裁定批準的風險，不符合投資人利益的重整計劃存在法院裁定批準的可能，在DIP融資下，若困境企業重整失敗轉入破產清算程序存在無法全額償付共益債務的風險。
3、破產程序終結后
破產并購發生在困境企業破產程序終結以后，投資人將面臨重整企業后續運營的商業風險、巨額債務重組收益產生的稅費風險以及重整計劃失敗的風險。
（五）困境企業并購中的金融工具
在困境企業救治的過程中，共性問題是如何解決債務負擔，除了在破產法框架內運用司法程序進行和解、重組外，金融工具的運用至關重要。參考國內外經驗，金融工具涵蓋可轉債、債轉股、股票發行、債券發行、資產證券化、保險、信托等多個領域。近期二重重裝、熔盛重工債轉股方案相繼落定，中鋼集團包括債轉股在內的重組方案正待批復。債轉股作為企業降杠桿、銀行資產保全的一種方式，再次引發市場關注和熱議，下面將重點圍繞債轉股展開論述。
1、債轉股的概念
債轉股（debt-equity-swap）是資產重組的重要方式之一，在各國商業銀行不良資產處置中均被采用，1999年我國亦一度采用了這一模式，曾對580家企業實施債轉股，涉及金額達4050億元，占不良資產處置總規模的約30%。按照《公司債權轉股權登記管理辦法》第2條：“債轉股是指債權人以其依法享有的對在中國境內設立的有限責任公司或者股份有限公司的債權，轉為公司股權，增加公司注冊資本的行為”。也就是說，債轉股實際上是債權物權化的一種形式。
從各國不良資產處理的經驗來看，債轉股可以分為兩類：其一，商業銀行主導型債轉股，由于法律法規的限制、實際操作的難度等，采用該方式的國家較少，較多地集中于波蘭、捷克等轉軌國家，日本部分商業銀行也有先例；其二，政府主導型債轉股，集中式不良資產處理模式下通常被采用，商業銀行將不良貸款剝離至政府設立的處置機構（如AMC）中，再由處置機構決定是否轉換為股權，歷史上美國、韓國、日本及我國均采取過此類模式。
2、債轉股與可轉債的區別
可轉債（convertible bond）全稱為“可轉換公司債券”，是指發行公司依法發行、在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股份的公司債券，可轉債兼具債權和期權的特征。
“債轉股”與“可轉債”之間存在許多相似的地方，如在轉股前，二者均有債權的性質，轉股后，二者均成為股權。因此，市場上也有部分觀點將“可轉債”與“債轉股”的概念混淆。其實，二者之間雖然存在相似點，但仍有很大的不同，主要體現在以下幾個方面：
（1）二者性質不同
“可轉債”屬于證券，發行人在發行可轉債后，由投資人進行認購，其自發行之初便同時兼具債權與期權的性質；而“債轉股”的“債”在債權人持有之初僅為債權，并不具備期權。
（2）二者轉股的條件不同
“可轉債”在發行的同時，往往就會規定未來轉股的觸發條件；而“債轉股”的“債”在產生之初一般不會約定未來轉股的條件，更多的是一種債權人與債務人就債權清償的方式上的安排。
（3）二者適用的對象不盡相同
“可轉債”在目前法律環境下僅適用于上市公司；而“債轉股”作為一種對債權清償的安排，在不違法法律強制性規定的情況下，既可適用于上市公司，也可適用于非上市公司。
（4）二者在轉股的選擇權上不同
“可轉債”的持有人在轉股條件觸發后，既可行使轉股權利，也可以繼續持有債券，到期由發行人還本付息；而“債轉股”作為一種對債權清償方式的安排，是否轉股及何時轉股往往需要由債權人和債務人通過合同方式進行約定。
（5）二者的設立目的不同
“可轉債”設立的目的是為了給上市公司提供更多的融資手段，因此發行可轉債的主體往往經營情況良好；而“債轉股”在我國設立之初，其目的就是為了化解金融機構的不良貸款，在債務人無力清償到期債務的情況下，將資產管理公司所持不良貸款轉化為債務人的股權，實現降低不良的目的。
（6）持有的目的不同
“可轉債”屬于證券，持有人認購可轉債屬于投資性行為，目的是為了盈利；而“債轉股”雖然也具備一定的投資性，但其轉股的原因往往是因為債務人無力清償到期債務，但未來存在經營好轉的可能，因此選擇轉股，一方面為企業減負，一方面也能降低不良率。
3、困境企業債轉股適用范例及分析
（1）中國第二重型機械集團（以下簡稱“二重”）重整：
債轉股通過降低企業杠桿，優化資產結構從而挽救困境企業。二重在化解債務危機時，采取了包括債轉股在內的一系列重整方案。
二重重整方案通過現金清償、留債、債轉股等多種方式化解不良資產風險，使債權不受損失。針對金融普通債權，在重整前已經與主要金融債權人達成了框架性的重組方案的基礎上，各方一致認為該方案并不適用于其他類型債權且其他類型債權的處理不得占用金融債權的固定資源，重整計劃在普通債權組中專門區分了金融普通債權這一類別。最終，接近 80%的金融負債通過債轉股方式解決,一方面,這極大地減少了債務人和重組方、投資人的資金壓力,另一方面也極大地降低了金融債權人對直接減免債權的抵觸和反對,減少了雙方的沖突與矛盾。
（2）二重案的債轉股啟示——司法重整還是庭外重組
“司法重整”是在司法框架下的重組,其目的在于為企業的債務、資產、 業務、股權結構重組提供一個高效、透明、有法可依的司法程序,并最終由人民 法院定制紛爭,從而實現困境企業的再生。
與“司法重整”相對應的則是“庭外重組”,在此種模式下,通過集體或個別談判,債務人方面追求債權人減免債務本息、放寬償還期限、借新還舊,債 權人方面則追求最大程度保全債權、獲得現金清償、增強擔保措施以及對債務人 的經營實施監控。
在二重案中，最初采取的是單純的“庭外重組”策略，在達成以債轉股為核心的重組方案后，各個金融機構面臨《商業銀行法》對銀行主動持有工商企業股權的法律限制，最終通過司法重整的方式落實債轉股方案。具體而言，債轉股在庭外重組和司法重整中有如下區別：
第一、在庭外重組中，商業銀行受《商業銀行法》第43條的限制，債轉股方案在沒有特別授權的情況下不能直接在商業銀行和債務人之間落實，需通過資產管理公司進行。而在司法重整中，由于債務人已進入破產程序，商業銀行從主動持股變為被動持股，此中情況下，債轉股方案不受《商業銀行法》的上述限制。
第二、在庭外重組中，用以轉為股權的債權，應當經依法設立的資產評估機構評估，債轉股的作價出資不得高于債權的評估值。而在司法重整中，股價可以經過司法評估，并非一定按照凈資產，股價的定價具有一定靈活性。
六、破產并購的步驟
購買困境企業就像買二手車，俗話說“便宜自有便宜的理由”，之前的車主出售是有其原因的。困境企業的所有者尋求另外的投資者或購買者也是有原因的。投資者應當認真篩選目標公司，確定目標公司后，應當盡快對目標公司展開盡職調查。雖然盡職調查是一件困難和費時的工作，但若忽視或沒有正確對待，則目標公司存在的風險在未來可能會決定投資的成敗。
（一）篩選目標公司
投資者需要通過各種信息渠道尋找破產并購的機會，了解困境公司發出的危機信號。
1、尋找破產并購的機會
通常尋找陷入困境的企業與破產并購的機會，主要有以下幾個途徑：
（1）與商業中介機構、并購專業人士、危機管理專家等盡可能保持聯系，包括律師、會計師、銀行家、商業顧問和危機管理專家等；
（2）利用鄧白氏（Dun & Bradstreet）等信用評估公司進行研究尋找處于困境的企業，但這會很費時和昂貴；
（3）根據各種新聞數據進行廣泛研究，尋找“破產”、“財務危機”等關鍵詞，同樣，這樣也很費時，而且會搜尋出一些媒體大量報道的大型公司；
（4）定期查閱法院的破產案件登記情況，大多數法院會以某種數據庫的形式記錄這些案件，律師事務所可以向法院進行查閱。記錄會顯示有哪些公司申請了重整程序。
2、危機公司的信號
危機公司并不是一夜之間陷入困境，通常企業從成功到陷入困境是一個過程，并購的機會就存在于這個過程當中。投資人要重點關注危機給公司發出的各種信號。
（1）現金流惡化
現金永遠是一個重要問題。需要關注的是自由現金流與凈收益之間的差異、在正常產業環境下，應付賬款增長超過正常水平、資本支出接近或低于置換水平等問題。此外，還應當檢測通常的財務比率，比如固定費用償還比率和公司當前的比率。
（2）公司債務評級下降
公司債務評級下降可能會導致公司融資協議的違約，限制其在商業票據市場的行為，并且導致公司供應商的不安，其可能會不愿意繼續擴大信用額度。在一些極端情況下，信貸評級機構會一次將企業證券評價下調多個等級，表明公司面臨嚴重的問題。比如2010年6月，由于墨西哥灣石油泄漏問題的責任，惠譽將英國石油公司的評價從AA-下調到BBB。
（3）信貸工具失效
信貸工具的失效可能會導致公司產生流動性問題，迫使其采取一些異常的維持現金行為。
（4）采取減債措施
一個公司可能還會采取一些減債措施，包括出售某些資產或發行股票，或者采取某些削減成本措施，比如裁員，剝離某些產品線等。若公司開始出售高收益的產品線、工廠或業務單元，就更需要警惕了。這些都是公司處于財務危機的信號，可以為敏銳的投資者提供購買公司或其資產的機會。
（5）人員更替
公司高管人員的意外更替，特別是對于公司財務狀況負責的職位，可能是公司處于某些程度的財務危機的另一個信號。審計師的更換，通常公司不會更換審計師，最可能的原因就是審計師與公司就審計結果存在不同意見。詳細審查更換審計師的原因，你可能會發現審計師曾提出過對公司經營問題、內控問題等意見。
（6）公司資本結構
若一個公司的資本結構復雜，發行多種公募債券，其條款對于擔保、資產出售和融資活動存在諸多限制，則這種資本結構可能會對流動性產生潛在影響，即使是一個經營良好的公司也有可能陷入與債務相關的危機，導致其無法正常經營。
（7）重大監管調查或有關公司決定發生的可能性
可能即將發生重大監管調查或有關公司的決定可能會導致針對公司的集團訴訟或股東派生訴訟，這也應當被考慮在內。公司和高管需要關注的對公司經營不利的監管和訴訟問題越多，產生問題的可能性越大。
（8）競爭者正經歷財務危機
若企業的競爭者出現了某種財務危機，則下一個可能就是企業自己。了解公司危機產生的根源可以確定是否整個產業都面臨著不利形勢。
（二）盡職調查
確定目標公司后，為了提高投資盡成功的概率。投資人應當針對以下事項進行調查和評估，若分析結果不令人滿意，則應當謹慎投資：
1、核心業務
在企業面臨財務危機情況下，其應當有可以重建的核心業務，可以是需求量大的市場或廣泛客戶群體的產品。評估內容應當包括：公司在其所在產業的位置、其產品的需求情況、客戶忠誠度、其競爭者的情況、運營能力、其產品的目標市場以及可能影響經營的風險（產業環境、監管等）。
2、資產評估
目標公司的資產非常重要。其通常由支持公司運營的資產（工廠和設備）和運營資本類資產（現金、應收賬款和存貨）組成。對于運營的資產進行評估時，應當根據其與核心業務的相關性進行。并考慮資產的維護狀況、技術和負擔的義務。
對運營資本類資產的評估應當根據其支持現金流的能力進行。考慮應收賬款的賬齡和可回收程度。對于存貨的評估，應當依據其與當前業務的關聯性進行，找到滯銷和過時的存貨。還應當考慮的是公司的質保政策和歷史以及質保賠償會對現金流產生影響。
3、雇員
雇員是公司最有價值的資產。若企業有一流的產品和資產，但只有平庸的雇員，其結果也只能是普通的。對雇員的評估應當根據部門與勞動力的匹配度進行，并且與產品的預期產量相聯系。若對雇員進行變動，要考慮到工會的影響和對雇員權益維護的范圍。
4、管理層
對于困境企業的重建，可靠的管理層是至關重要的。有效的管理可以體現出多種商業技能（金融、市場和產品），管理者應當富有遠見、經驗、工作能力、有積極性和談判能力。
在現有的管理團隊中并不一定能找到這些必要的技能。理想情況下，挑選的管理團隊應當對產業有充分的認知，并且有曾在困境情況下重建企業的成功經驗。
5、經營績效
對困境企業進行重建需要一個包含對銷售、成本和利潤進行改善的計劃。歷史數據不是對未來表現的合理預期。評估必須考慮在前期對企業進行的改變，特別是對于資產的出售、是否失去重要客戶，或是否更換管理層，這些都會影響評估結果。
在判斷公司經營狀況是否可以得到改善時，要確保有以下措施：銷售和市場戰略、有效的核心業務、縮減成本以及管理信息系統的缺陷得到改善。
（三）并購考慮的因素
在設計交易結構時，通常要考慮投資者和目標公司對一些關鍵問題的重要性排序，這些問題包括：
1、目標公司的債務和資本結構，包括是單一的或是復雜的債務，哪些債務最有可能成為“杠桿債務”；
2、目標公司對資金需求的多少和緊急程度——判斷在目標公司流動性枯竭前需要多快完成交易；
3、擬定交易的潛在成本和時間——目標公司能與重要雇員、客戶和供應商能維持多久的關系；
4、是否需要第三方的同意（比如貸款人、房東、設備出租人、重要客戶）；
5、重要事件發生的時間，比如貸款或債券違約，重要協議的支付到期，產品周期；
6、由拍賣程序帶來的問題，包括投資者是否愿意參與拍賣，就目標公司的價值問題管理者可預期的風險；
7、公司是否有境外資產，境外法律是否對投資者的購買行為有利。
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